价值投资大亨麦克伦南：重金比特币是“数字黄金的看涨期权”

在接受《巴伦周刊》采访时，Matthew McLennan 表达了他对极端经济不确定性、过度投机、科技股和比特币投资热的担忧。

虽然大众投资者为市场近一年的复苏欢呼，但马修麦克伦南却持谨慎态度。

特立独行对他来说并不是什么新鲜事。 McLennan 是澳大利亚人，出生于巴布亚新几内亚，现居纽约。 他在一个没有电或热水但有很多书的家里长大。

Matthew 于 1994 年加入高盛，并在 2008 年雷曼兄弟倒闭前一周加入投资管理公司 First Eagle，接替传奇投资者让-玛丽·艾弗拉德 (Jean-Marie Iverard)。 Marie Eveillard 成为当今最具影响力的投资者之一，担任全球价值团队负责人。

其团队基金产品规模达890亿美元，包括First Eagle Overseas和First Eagle Global等产品。

我在我的新书《How to Be Richer, Wiser, and Happier: How the Worlds Greatest Investors Win in Markets and Life》（Richer, Wiser, Happier: How the Worlds Greatest Investors Win in Markets and Life）中介绍过马的修身经历. 在上周的一次采访中，他表达了对极端经济不确定性、过度投机、科技股和比特币投资热的担忧。 以下是我们当时的谈话内容。

《巴伦周刊》：关于美国股市，你最担心的是什么？

Matthew McLennan：我现在很伤心。 市场正在从周期性低谷中复苏，这通常是投资的好时机。 但另一方面，股价的吸引力还不够，还存在不少问题。 其中一个比较严重的问题是，美国政府的财政赤字高达15%（即政府支出超过收入的15%），已经达到战时水平。 因此，政府实施了大规模的经济刺激措施，市场从中受益。 受益匪浅。

问题在于美国财政部资产负债表的扩张将在下半年放缓。 过去一年美国货币供应量增速为25%，之后将下降到10%左右，这意味着货币供应量增速将下降。

经济刺激政策收紧，市场必须做出反应。 政府将制定可能对企业产生负面影响的新监管制度。 通胀预期更高，但如果实际水平高于预期怎么办？ 这些问题都将影响未来的市场形势。

《巴伦周刊》：投资者没有认真对待这些问题吗？

Matthew McLennan：曾有投资者为成长型股票支付溢价，也有投资者为加速增长和增长潜力支付溢价。 现在你可以看到这些维度同时发生：比特币的突然崛起，高科技和替代能源公司的高估值，以及SPAC模式的流行——投资SPAC也是option-like，因为它们是投资一家公司。 公司付款的可能性比特币看涨期权，甚至可能在购买时不知道它是哪家公司。 像这样的事情让我有点担心。

很多人打电话问我如何投资上述新兴领域赚快钱，包括我的孩子朋友和老人。 自 1990 年代以来，我从未接到过这么多电话。 我觉得是时候提醒人们，投资的核心是保住购买力，如果稳妥行事，你的购买力很可能会迎来持续增长。

《巴伦周刊》：现在的市场和互联网泡沫时期的市场有哪些异同？

Matthew McLennan：我认为 1999 年的市场更为极端。当时，许多概念股甚至没有公司实体，一些股票的交易价格是公司预计收入的 25 倍。 现在的互联网公司都有实体，都能产生现金流。

我认为今天更令人担忧的是更极端的政府政策。 市场仍被认为健康的原因可能是由于巨额财政赤字的补贴效应。 与1999年相比，当前市场政府干预力度加大。 毕竟，这种经济刺激的规模对许多人来说是前所未有的。

《巴伦周刊》：在您管理的前两只共同基金中，黄金持仓最重。 是什么原因？

Matthew McLennan：十多年来，我们一直将黄金视为一种潜在的对冲工具。 在此期间，我们担心的宏观经济失衡继续加剧。 周期中期财政赤字比20年前严重，结构性实际利率当年为正，现在为负，地缘政治也比当年复杂。

从上次激烈的总统大选也可以看出，与往年相比，美国国内政治摩擦升级，政局稳定性恶化。 目前股市交易价格是2019年收入峰值的25倍以上。因此，在盈利修复推动股价走高的同时，市场盈利水位线也在上涨。 所有这些风险都是真实存在的，市场并未在其中定价。

我们将黄金视为对冲不确定性的工具。 当不确定的事件发生时，你会为此而感恩。

《巴伦周刊》：比特币经常被认为是“数字黄金”，你持怀疑态度，为什么？

Matthew McLennan：比特币的诞生是一项了不起的创新。 作为一个概念，作为一个数学结构，它确实是一个了不起的发明。 但我认为它更像是“数字黄金的看涨期权”，而不是“数字黄金”本身。 自问世至今仅13年。 比特币在加密货币新领域崭露头角，尚未形成垄断地位，面临被取代的风险。

此外，作为“数字黄金的看涨期权”，其定价如同“数字黄金”本身一样高。 我认为中央银行不会很快购买比特币，因此它不能替代中央银行储备。 而且，它不能代表永恒，也不能像真金一样做成装饰品。

即使比特币成为黄金的数字替代品，也只能满足个人类似的黄金囤积需求。 比特币和黄金有不同的特点。 例如，比特币的波动性更大，与实际利率和美元价值没有很强的负相关性。

事实上，推特上的比特币交易似乎更火爆，无论是来自 Elon Musk 还是某个看重 Coinbase IPO 的人。 因此，购买比特币更像是一种成长型股票投资，而不是传统的保值手段。 如果比特币继续进一步发展，它可能会增值，但很难说它是价值投资的切入点。

《巴伦周刊》：过去几年海外市场的情况不容乐观。 您认为海外市场有好的投资机会吗？

Matthew McLennan：全球市场不乐观的原因有很多。 其中之一就是美国对成长股的投资热情一直是最高的。 美国以外市场（无论是日本还是欧元区）估值较低的另一个原因是对通货紧缩的持续担忧。 但美国并没有垄断好的业务，多元化得到回报，它受益于全球市场估值较低，而且它们的货币相对于美元有些贬值。

我们最重的欧洲公司是达能（BN）。 其在消费必需品方面的表现平平，过去几年经历了一系列管理和其他与业务相关的问题，包括首席执行官被迫离职，但公司的基础业务是健康的。 有时我们会投资一些不被大众看好的好公司，这是一个很有趣的例子。

达能集团拥有三大核心业务：婴儿营养品、传统乳制品和瓶装水。 其婴幼儿营养品极具吸引力，乳制品中酸奶占有较大市场份额，其瓶装水业务也是行业龙头，品牌有依云和巴朵。

由于大流行期间餐厅关闭和 ESG 问题比特币看涨期权，达能的瓶装水业务已经失宠，但该公司正在积极转向可回收包装，其酸奶业务在经历了一段时间的低迷增长后复苏。 同时，公司的自由现金流收益率在5%至6%之间，在努力提高收益率的同时，正在探索对股东更友好的管理架构。

《巴伦周刊》：美国市场上是否有任何被低估的股票具有您正在寻找的耐用性？

Matthew McLennan：甲骨文公司（ORCL）是关系数据库领域的绝对领导者，它占据了绝大部分的市场份额，而且市场份额还在不断增加。 它推出了自治数据库（autonomous database），可以大大减少人为干预，是一个成长中的业务。 Oracle 在 ERP 领域也占有一席之地。 ERP系统是一个连接公司所有业务部门的软件。 取而代之无异于对公司进行“心脏直视手术”。 是最不想换的软件，所以公司ERP系统的客户留存率非常高。

客观来说，甲骨文的营收增速一般，但经历了从传统软件授权业务向SaaS的艰难转型。 5%-6%的自由现金流收益率是实实在在的，甲骨文联合创始人拉里埃里森拥有公司40%的股份，因此投资者与公司所有者处于同一阵营。

该公司在过去十年回购了约 40% 的股份。 我们在利润率非常低的行业寻找收益率高的公司。 鉴于其自由现金流收益率和可衡量的增长，我们认为投资甲骨文可以获得良好的回报。

巴伦周刊：谢谢你，马修。